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隨著旅游熱度的逐年提高，旅游業(yè)的繁榮發(fā)展，越來(lái)越多的地理位置圍繞于風(fēng)景名勝區(qū)、主營(yíng)業(yè)務(wù)依托于風(fēng)景名勝區(qū)的景區(qū)類企業(yè)開始進(jìn)入資本市場(chǎng)。

1、旅游業(yè)或?qū)⒂瓉?lái)IPO熱潮

近期發(fā)現(xiàn)旅游業(yè)企業(yè)開始迎來(lái)IPO熱潮……

統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，目前A股景區(qū)公司共16家，占A股旅游板塊半數(shù)。景區(qū)公司業(yè)務(wù)范圍一般涵蓋索道、景區(qū)、交運(yùn)、酒店、餐飲及旅行社。

目前，旅游景區(qū)IPO越來(lái)越多，今年，9月27日，江蘇天目湖旅游成功登陸上交所上市。

2016年2月江蘇天目湖申請(qǐng)IPO，天目湖主要從事旅游景區(qū)的開發(fā)管理和經(jīng)營(yíng)，所涉經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目主要包括景區(qū)經(jīng)營(yíng)、水世界主題公園、溫泉、酒店、旅行社等。2015年至2013年其營(yíng)業(yè)收入分別為4.23億元、4.09億元、3.18億元，凈利潤(rùn)分別為5403萬(wàn)元、5693萬(wàn)元、3075萬(wàn)元。目前天目湖負(fù)債較高，2013-2015年天目湖資產(chǎn)負(fù)債率分別約為74.94%、75.57%和68.67%，利息支出分別高達(dá)3094.34萬(wàn)元、3901.78萬(wàn)元和4106.79萬(wàn)元。高負(fù)債是否為成為其IPO的絆腳石，目前還未可知。

此次天目湖在A股上市，是近三年旅游行業(yè)IPO的首家旅游企業(yè)，將進(jìn)一步提升旅游服務(wù)類企業(yè)跨入資本市場(chǎng)的信心與活力。

近期西域旅游開發(fā)和浙江外事旅游等也相繼披露IPO招股書。

對(duì)目前在IPO排隊(duì)中的旅游業(yè)IPO有以下幾家：

對(duì)比一下新三板旅企掛牌情況，更能說(shuō)明一些問(wèn)題。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2016年年底，旅游類新三板企業(yè)數(shù)量達(dá)107家，其中57家是在2016年正式掛牌。2016年新三板掛牌旅企數(shù)量翻倍，旅企們正迫切需要資本支持。

2、旅游業(yè)IPO的幾大障礙

但是，考慮到IPO重點(diǎn)考察幾方面內(nèi)容：資源獲取的合規(guī)性、經(jīng)營(yíng)的合規(guī)性、可持續(xù)盈利能力。而這幾方面旅游企業(yè)或多或少存在一些障礙。

1、經(jīng)營(yíng)合規(guī)性

過(guò)往的十年里，也并不是每年都有企業(yè)IPO，2012年、2013年連續(xù)兩年都沒(méi)有，但跟當(dāng)時(shí)長(zhǎng)達(dá)一年的IPO暫停有很大關(guān)系。而2016年IPO明顯提速，全年IPO數(shù)量高達(dá)227宗，創(chuàng)下近5年的新高。2016年叩響IPO大門的旅游企業(yè)僅僅只有兩家，旅游規(guī)劃公司巔峰智業(yè)和主題樂(lè)園設(shè)備生產(chǎn)商金馬科技，但均被證監(jiān)會(huì)拒之門外。

“旅企IPO困難有很多歷史原因”，有不愿具名的券商表示，主要原因有兩個(gè):

一是國(guó)家對(duì)于5A級(jí)以上的歷史文化遺跡、資源遺產(chǎn)，門票不能轉(zhuǎn)到上市公司體內(nèi)，這是一個(gè)導(dǎo)向性問(wèn)題，所以大山大河這些景區(qū)難以上市。

二是很多旅企都是國(guó)企，在財(cái)務(wù)規(guī)范性、業(yè)績(jī)計(jì)算等方面有很多歷史遺留問(wèn)題，一時(shí)難以解決，距離上市標(biāo)準(zhǔn)有一段距離，所以存在很多困難。

尤其對(duì)于旅游上下游服務(wù)企業(yè)，行業(yè)規(guī)模分散，無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)嚴(yán)重，致使合規(guī)經(jīng)營(yíng)方面問(wèn)題普遍。

巔峰智業(yè)IPO被否

2016年11月，旅游規(guī)劃公司巔峰智業(yè)IPO被否。巔峰智業(yè)是國(guó)內(nèi)最早專業(yè)從事旅游規(guī)劃設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)的企業(yè)之一，兩億多的年?duì)I收幾乎是該領(lǐng)域第2名到第9名的營(yíng)收總和，從2001年成立至今，在國(guó)內(nèi)已經(jīng)總和運(yùn)營(yíng)管理的景區(qū)超過(guò)50個(gè)，與國(guó)內(nèi)25個(gè)省級(jí)旅游局均有合作。2013年-2015年，營(yíng)收分別為2億元、2.1億元、1.9億元。

證監(jiān)會(huì)對(duì)巔峰智業(yè)提出63處質(zhì)疑，利潤(rùn)下滑、部分收入被質(zhì)疑、未履行招投標(biāo)程序、超越資質(zhì)簽署合同，一系列的硬傷成為巔峰智業(yè)此次被擋在IPO門外的主要原因。

金馬科技IPO被否

類似的問(wèn)題也發(fā)生在金馬科技身上。2016年12月，主題樂(lè)園設(shè)備供應(yīng)商金馬科技IPO被否。金馬科技招股說(shuō)明書顯示，金馬科技主要產(chǎn)品為大型游樂(lè)設(shè)施，主要以內(nèi)銷為主，宋城旅游、萬(wàn)達(dá)城、歡樂(lè)谷等大型主題公園皆是金馬科技的客戶。

從金馬科技的財(cái)務(wù)情況而言，似乎完全符合上市首發(fā)的有關(guān)條件，金馬科技2013年、2014年、2015年?duì)I業(yè)收入分別為2.82億元、3.47億元、4.95億元，凈利潤(rùn)分別為3677萬(wàn)元、6712萬(wàn)元、1億元，呈逐年攀升之勢(shì)，報(bào)告期內(nèi)綜合毛利率分別為39.21%、52.50%、51.25%，不斷上升。

但發(fā)審委認(rèn)為金馬科技與關(guān)聯(lián)方荔苑樂(lè)園、中山幻彩、天倫投資、古鎮(zhèn)云頂星河、長(zhǎng)沙云頂星河等之間發(fā)生關(guān)聯(lián)交易。且金馬科技與其實(shí)際控制人控制的關(guān)聯(lián)方多為業(yè)務(wù)上下游關(guān)系，且關(guān)聯(lián)方多為微利或虧損。發(fā)審委要求發(fā)行人進(jìn)一步分析說(shuō)明上述關(guān)聯(lián)交易的公允性、合理性、持續(xù)性，進(jìn)一步說(shuō)明規(guī)范關(guān)聯(lián)方交易的承諾整改措施，說(shuō)明減少關(guān)聯(lián)方交易后對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的影響。

2、資源獲取合規(guī)性

對(duì)于景區(qū)類公司，優(yōu)質(zhì)旅游資源是核心資產(chǎn)，但這類資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)獨(dú)立性、產(chǎn)權(quán)歸屬等問(wèn)題盤根錯(cuò)節(jié)，而這方面的規(guī)范性又是證監(jiān)會(huì)審查重點(diǎn)。

以廬山為例，廬山旅游資源并不輸給黃山、長(zhǎng)白山、峨眉山等已上市景區(qū)企業(yè)，而廬山謀求上市的行動(dòng)甚至早于國(guó)內(nèi)任何一個(gè)景區(qū)，但一直未能如愿。廬山旅游發(fā)展股份有限公司董事長(zhǎng)崔峰曾表示，上市是他們二十多年來(lái)追逐的夢(mèng)。但長(zhǎng)期以來(lái)，廬山的管理主體多達(dá)6個(gè)，星子縣、九江縣、廬山區(qū)和廬山自然保護(hù)區(qū)等各自擁有一小塊資源，廬山被切割成大大小小的豆腐塊。這種情況導(dǎo)致廬山的上市之路十分坎坷，多次沖刺IPO未果。2016年4月，國(guó)務(wù)院同意設(shè)立廬山市，分裂的廬山有望走向統(tǒng)一。

華山同樣有類似問(wèn)題。華山主要收入來(lái)源為西峰索道、北峰索道和客運(yùn)專線，西峰索道屬陜西旅游集團(tuán)，北峰索道屬三特索道，客運(yùn)專線屬華山旅游集團(tuán)。主要資產(chǎn)歸屬不同機(jī)構(gòu)，而門票收入無(wú)法納入上市公司，導(dǎo)致業(yè)績(jī)規(guī)模、經(jīng)營(yíng)獨(dú)立性方面存在一定障礙。

對(duì)于主題公園、度假村、文旅小鎮(zhèn)等人造資源為主的旅游企業(yè)，如果項(xiàng)目投入資金較少，將面臨門檻低、同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)等問(wèn)題，盈利能力不足的問(wèn)題。如目前正在排隊(duì)IPO的常州恐龍園，其原有項(xiàng)目已經(jīng)到了運(yùn)營(yíng)極限，營(yíng)收增長(zhǎng)停滯，而市場(chǎng)上更多同類產(chǎn)品正在籌劃或建設(shè)中，如不能投入大量資金做項(xiàng)目升級(jí)和繼續(xù)開發(fā)，持續(xù)盈利能力恐難以保證。

而投入資金量大的項(xiàng)目常常需要搭配地產(chǎn)業(yè)務(wù)，以快速回收現(xiàn)金流，但包含地產(chǎn)業(yè)務(wù)的企業(yè)想登陸A股十分困難。即使以“旅游+地產(chǎn)”起家的華僑城集團(tuán)也是將地產(chǎn)業(yè)務(wù)拆分，挪到港股上市。2016年12月，溫泉度假村開發(fā)公司古兜控股選擇赴港交所創(chuàng)業(yè)板上市，一大原因可能是受其房地產(chǎn)業(yè)務(wù)所限，可選擇的資本市場(chǎng)范圍狹窄。

3、持續(xù)盈利能力

持續(xù)盈利能力也是旅企IPO的難題。

新興OTA企業(yè)由于燒錢換規(guī)模策略，幾乎全行業(yè)虧損，不符合A股盈利能力的紅線，無(wú)一能在A股上市。2016年6月，同程旅游將業(yè)務(wù)分拆為線下、線下兩大塊，其目的在于在整體虧損下，先推動(dòng)盈利板塊上市。

2012年新疆大西部旅游開始籌備上市，接受券商上市輔導(dǎo)， 但直到2014年仍未開始正式申報(bào)，2015年其輔導(dǎo)券商海通證券發(fā)布公告稱，由于大西部旅游經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑甚至虧損，不符合上市條件，已終止對(duì)其輔導(dǎo)。

新三板掛牌企業(yè)喀納斯也曾發(fā)生類似情況。有業(yè)內(nèi)人士透露，喀納斯之前做過(guò)幾年IPO的準(zhǔn)備，后來(lái)因?yàn)樾陆┛钟绊憳I(yè)績(jī)下滑，只好屈就新三板。

此外，不少旅游企業(yè)也曾因?yàn)楦鞣N原因主動(dòng)撤回IPO申請(qǐng)。2016年10月，原新三板企業(yè)常州恐龍園公布，其IPO申請(qǐng)被證監(jiān)會(huì)受理，股票暫停在新三板轉(zhuǎn)讓。事實(shí)上，早在2012年恐龍園就曾沖刺IPO，但趕上證監(jiān)會(huì)發(fā)起聲勢(shì)浩大的IPO自查運(yùn)動(dòng)，一時(shí)間近300家企業(yè)撤回申報(bào)材料，恐龍園也中止IPO。同時(shí)撤回材料的還有另一家主題公園企業(yè)歡樂(lè)水魔方。2013年，華強(qiáng)方特前身華強(qiáng)文化也曾沖刺IPO，但最終由于不明原因撤銷申請(qǐng)，改為登陸新三板。

此外IPO雖然提速，但門檻并未放寬，旅企IPO依然面臨較大障礙。

總體而言，近幾年資本加產(chǎn)業(yè)已成為旅游業(yè)的大背景，但一個(gè)GDP貢獻(xiàn)值超過(guò)10%，增速領(lǐng)跑宏觀經(jīng)濟(jì)的大產(chǎn)業(yè)， 2016年一整年沒(méi)有一家企業(yè)成功IPO，這里面各種原因值得行業(yè)各相關(guān)方深思。資源獲取的合規(guī)性、經(jīng)營(yíng)合規(guī)性、持續(xù)盈利能力等問(wèn)題長(zhǎng)期困擾旅游企業(yè)。

但旅游業(yè)已是國(guó)家戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)，2015年旅游業(yè)對(duì)GDP超過(guò)10%，并且增速繼續(xù)領(lǐng)跑宏觀經(jīng)濟(jì)。旅游業(yè)的投資機(jī)會(huì)和資金需求正與日俱增，破解旅企IPO困局已是燃眉之急。這不是旅游企業(yè)能夠獨(dú)力完成的，從頂層設(shè)計(jì)入手，集合各方智慧群策群力，才能激發(fā)產(chǎn)業(yè)和資本的深度融合。

3、附：旅游業(yè)特點(diǎn)及相關(guān)法律法規(guī)要求

根據(jù)景區(qū)旅游行業(yè)的特點(diǎn)及國(guó)家相關(guān)法律法規(guī)的要求，景區(qū)類企業(yè)IPO除符合IPO常規(guī)條件外，與其相關(guān)的一些特殊條件也需重點(diǎn)關(guān)注。

一、背景概述

風(fēng)景名勝區(qū)是指具有觀賞、文化或者科學(xué)價(jià)值，自然景觀、人文景觀比較集中，環(huán)境優(yōu)美，可供人們游覽或者進(jìn)行科學(xué)、文化活動(dòng)的區(qū)域。

地理位置圍繞于風(fēng)景名勝區(qū)、主營(yíng)業(yè)務(wù)依托于風(fēng)景名勝區(qū)的景區(qū)類企業(yè)IPO除符合常規(guī)規(guī)定外，還應(yīng)當(dāng)符合以《風(fēng)景名勝區(qū)管理?xiàng)l例》為核心的相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定。

《風(fēng)景名勝區(qū)管理?xiàng)l例》經(jīng)2006年9月6日國(guó)務(wù)院第149次常務(wù)會(huì)議通過(guò)，自2006年12月1日起施行。除以黃山旅游(16.230, -0.05, -0.31%)（代碼：600054）為代表的早期上市企業(yè)，因其上市時(shí)間早于《風(fēng)景名勝區(qū)管理?xiàng)l例》施行之前而未明確參照該條例的具體條款外，其他于該條例施行之后上市的景區(qū)類企業(yè)基本均經(jīng)過(guò)逐個(gè)條款的對(duì)比參照，以保證其上市的合法合規(guī)性。

由此可見(jiàn)，《風(fēng)景名勝區(qū)管理?xiàng)l例》為景區(qū)類企業(yè)IPO應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)關(guān)注的特殊規(guī)定。

二、《風(fēng)景名勝區(qū)管理?xiàng)l例》的重點(diǎn)條款

《風(fēng)景名勝區(qū)管理?xiàng)l例》的制定目的是為了加強(qiáng)對(duì)風(fēng)景名勝區(qū)的管理，以及有效保護(hù)和合理利用風(fēng)景名勝資源。概覽其內(nèi)容，關(guān)系到景區(qū)類企業(yè)IPO特殊條件的重點(diǎn)條款如下：

“第四條  風(fēng)景名勝區(qū)所在地縣級(jí)以上地方人民政府設(shè)置的風(fēng)景名勝區(qū)管理機(jī)構(gòu)，負(fù)責(zé)風(fēng)景名勝區(qū)的保護(hù)、利用和統(tǒng)一管理工作。

第十二條  風(fēng)景名勝區(qū)規(guī)劃分為總體規(guī)劃和詳細(xì)規(guī)劃。

第二十七條  禁止違反風(fēng)景名勝區(qū)規(guī)劃，在風(fēng)景名勝區(qū)內(nèi)設(shè)立各類開發(fā)區(qū)和在核心景區(qū)內(nèi)建設(shè)賓館、招待所、培訓(xùn)中心、療養(yǎng)院以及與風(fēng)景名勝資源保護(hù)無(wú)關(guān)的其他建筑物；已經(jīng)建設(shè)的，應(yīng)當(dāng)按照風(fēng)景名勝區(qū)規(guī)劃，逐步遷出。

第二十八條  在風(fēng)景名勝區(qū)內(nèi)從事本條例第二十六條、第二十七條禁止范圍以外的建設(shè)活動(dòng)，應(yīng)當(dāng)經(jīng)風(fēng)景名勝區(qū)管理機(jī)構(gòu)審核后，依照有關(guān)法律、法規(guī)的規(guī)定辦理審批手續(xù)。

在國(guó)家級(jí)風(fēng)景名勝區(qū)內(nèi)修建纜車、索道等重大建設(shè)工程，項(xiàng)目的選址方案應(yīng)當(dāng)報(bào)國(guó)務(wù)院建設(shè)主管部門核準(zhǔn)。

第二十九條  在風(fēng)景名勝區(qū)內(nèi)進(jìn)行下列活動(dòng)，應(yīng)當(dāng)經(jīng)風(fēng)景名勝區(qū)管理機(jī)構(gòu)審核后，依照有關(guān)法律、法規(guī)的規(guī)定報(bào)有關(guān)主管部門批準(zhǔn)：

（一）設(shè)置、張貼商業(yè)廣告；

（二）舉辦大型游樂(lè)等活動(dòng)；

（三）改變水資源、水環(huán)境自然狀態(tài)的活動(dòng)；

（四）其他影響生態(tài)和景觀的活動(dòng)。

第三十七條  進(jìn)入風(fēng)景名勝區(qū)的門票，由風(fēng)景名勝區(qū)管理機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)出售。門票價(jià)格依照有關(guān)價(jià)格的法律、法規(guī)的規(guī)定執(zhí)行。

風(fēng)景名勝區(qū)內(nèi)的交通、服務(wù)等項(xiàng)目，應(yīng)當(dāng)由風(fēng)景名勝區(qū)管理機(jī)構(gòu)依照有關(guān)法律、法規(guī)和風(fēng)景名勝區(qū)規(guī)劃，采用招標(biāo)等公平競(jìng)爭(zhēng)的方式確定經(jīng)營(yíng)者。

風(fēng)景名勝區(qū)管理機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)與經(jīng)營(yíng)者簽訂合同，依法確定各自的權(quán)利義務(wù)。經(jīng)營(yíng)者應(yīng)當(dāng)繳納風(fēng)景名勝資源有償使用費(fèi)。

第三十八條  風(fēng)景名勝區(qū)的門票收入和風(fēng)景名勝資源有償使用費(fèi)，實(shí)行收支兩條線管理。

風(fēng)景名勝區(qū)的門票收入和風(fēng)景名勝資源有償使用費(fèi)應(yīng)當(dāng)專門用于風(fēng)景名勝資源的保護(hù)和管理以及風(fēng)景名勝區(qū)內(nèi)財(cái)產(chǎn)的所有權(quán)人、使用權(quán)人損失的補(bǔ)償。具體管理辦法，由國(guó)務(wù)院財(cái)政部門、價(jià)格主管部門會(huì)同國(guó)務(wù)院建設(shè)主管部門等有關(guān)部門制定。

第三十九條  風(fēng)景名勝區(qū)管理機(jī)構(gòu)不得從事以營(yíng)利為目的的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，不得將規(guī)劃、管理和監(jiān)督等行政管理職能委托給企業(yè)或者個(gè)人行使。

風(fēng)景名勝區(qū)管理機(jī)構(gòu)的工作人員，不得在風(fēng)景名勝區(qū)內(nèi)的企業(yè)兼職。”

根據(jù)《風(fēng)景名勝區(qū)管理?xiàng)l例》的重點(diǎn)條款，并結(jié)合景區(qū)類上市公司的具體案例，不難看出，應(yīng)予關(guān)注的景區(qū)類企業(yè)IPO特殊條件可以簡(jiǎn)要概括為特許經(jīng)營(yíng)（《風(fēng)景名勝區(qū)管理?xiàng)l例》第三十七條）和門票拆分（《風(fēng)景名勝區(qū)管理?xiàng)l例》第三十八條）兩個(gè)部分。

三、關(guān)于特許經(jīng)營(yíng)部分

1. 風(fēng)景名勝區(qū)特許經(jīng)營(yíng)性質(zhì)界定及法律適用

廣義的特許經(jīng)營(yíng)包括商業(yè)特許經(jīng)營(yíng)和政  

*本文來(lái)源：前瞻IPO，原標(biāo)題：《旅游業(yè)或?qū)⒂瓉?lái)IPO熱潮?（淺談旅游業(yè)IPO特殊條件）》。