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講好文旅故事，一直是華僑城股東的愿景，但也僅限于愿景。

新年過后的第一個交易日，華僑城封死漲停，喊出文旅華僑城的聲音明顯也多了起來。

很簡單，春節假期7天，華僑城旗下的核心園區歡樂谷異常火爆，累計接待54.3萬余名游客，同比2019年增長30%。

不過，游客數量的大增，并不會改變華僑城是一家房地產企業的事實。因為哪怕在疫情之前，其文旅業務也只是微利。

這也不是華僑城一個人的問題。此前，孫宏斌在回答“在文旅業務中，地產扮演者什么角色”這一問題時，曾直言，如果融創不堅持做地產，那也就沒有錢做文旅。

說白了，做文旅融創也很難賺錢，核心還是要靠文旅低價勾地，之后高價賣房子賺錢，然后再投入文旅項目的開發中。

而華僑城建造游樂場的核心，也是為了低價勾地，待游樂場成熟賣個高價，用房地產業務賺取的超額收益反哺游樂場。

這也是為什么過往十年，華僑城業務收入中雖一直有旅游綜合收入，但投資者給其的估值依然按照地產股的邏輯來。

再回到當下，雖然短期來看華僑城似乎迎來了文旅的風口，但其核心還是游客數量回暖后，圍繞園區布局的酒店、商品房銷售等回暖。

長期看，華僑城文旅充當大型游樂場，攬人氣的角色沒有變化，公司支柱是房地產的邏輯也就不會有變化。

歡樂谷游客大增，文旅的風吹來了

農歷新年過后的第一個交易日，華僑城(SZ:000069)封死漲停，3個交易日股價上漲14%。

對于在春節期間體驗過游樂場人山人海的讀懂君來說，這是預期之內的事情。

節前倡導原地過年，大城市的消費需求被徹底激發，春節檔電影票甚至一票難求。華僑城旗下的“歡樂谷、世界之窗、錦繡中華”三大系列主題公園，也異常火爆。

春節7天，歡樂谷累計接待54.3萬余名游客，入園人數與2019年相比增長30%，營收增長55%。其中上海歡樂谷接待游客9.027萬人次，營業收入1488.48萬元，相比2019年分別增長112.4%、148.31%。

在園區實行限流、錯峰和預約等防控措施下，華僑城游客數量大幅增長。果然，報復消費不是說說而已。

可別小看游客數量回暖，這不僅會給華僑城帶來門票收入的大增，更會促進整體的收入增長。

過去幾年，華僑城一直是旅游綜合、房地產收入平分秋色，其中綜合旅游業務的收入包含景點門票、酒店住宿、商業地產租金收入及配套的住宅銷售等。

其中，門票占旅游綜合收入的比例不足20%，圍繞景區布局的其他項目，才是旅游綜合收入的大頭。

以2017年為例，當年華僑城旅游綜合收入185.3億元，占整體收入43.93%。其中，歡樂谷、華僑城等樂園門票收入共計26.23億元，占旅游綜合收入的14.167%；旅游地產收入占比則為43.93%。（讀懂君注：由于華僑城財報并未披露詳細收入結構，這部分數據來源其債券評級公告。近兩年主流券商的推算的門票收入比例與2017年基本一致）

對華僑城來說，只有來景區消費的游客增加，華僑城商業地產租金才可以提高，配套的住宅也才能賣出高價等。所以，華僑城旗下樂園春節異常火爆是表象，給整體業績帶來反轉的預期才是根本。

此外，2021年隨著疫苗大面積接種、出行解封，被壓抑了一年的消費需求釋放，旅游、酒店等成為最受益的行業。體現在股價上，新年的第一天，華僑城開盤后便封死漲停。

越來越多人相信，過去10年是中國城市化時代推動房地產行業發展的黃金10年，未來10年則是后城市化時代推動文旅發展的黃金10年，這是經濟內循環轉型發展的必然要求。

有數據顯示，百強房企中已有一半以上的房企涉水文旅領域，至少有10家房企專門成立了文旅公司，其中不乏恒大、碧桂園、融創、保利等頭部房企。比起它們，華僑城的優勢不言而喻。

那么，站在消費復蘇、文旅風口上的華僑城，真能飛起來嗎？

文旅難挑大梁

游客回暖、股價漲停，關于華僑城是一家文旅公司的聲音也多了起來。

但是，這并不會改變華僑城的本質，披著旅游的外衣，干著房地產的活。根據債券評級公告數據計算，2017年公司82.44%的收入來自地產收入，商品房和旅游地產銷售。

當下的華僑城也不會因為在某一時間點的旅客大增，就能成為一家運營穩健的文旅公司，因為其經營模式沒有任何變化——依靠文旅低價勾地，待文旅成熟之后高價賣房。

至于文旅業務帶來的運營收入、利潤，若單獨來看，相當于雞肋，食之無味棄之可惜。

此前，押注文旅的孫宏斌在回答“在文旅業務中，地產扮演著什么角色？”這一問題時，曾表示如果融創不堅持做地產，那也就沒有錢做文旅。

說白了，做文旅融創也很難賺錢，核心還是要靠文旅低價勾地，之后高價賣房子賺錢，然后再投入文旅項目的開發中。

再回到華僑城身上，根據券商預估，旅游綜合業務中門票、租賃及酒店運營帶來的收入占其總營收的比例不足15%。甚至文旅運營（不包含賣房收入）不賺錢，利潤來源主要靠園區成熟之后，賣商品房反哺運營的游樂園、酒店等。

有人認為，隨著經濟回暖，加上人民群眾對文化、娛樂、旅游、體驗式商業的需求增長，華僑城會迎來大文旅時代。想法很美好，但游樂場帶來的歡樂再多，也只是一個低頻生意，只具備特定年齡層的游玩屬性，有限人群、有限次數和有限金額。

即便是把游樂園開遍世界，擁有諸多經典IP的迪士尼，游樂園每年為其貢獻的收入也不過30%，大頭還是由IP衍生出來的電影、電視、游戲等業務收入。

根據債券評級報告，2016年、2017年華僑城主題公園分別接待游客2216萬人次、2306.26萬人次，門票收入分別為22.02億元、22.6億元。

整體門票收入增長有限，華僑城一些開園較早的項目，如世界之窗、錦繡中華等，也早已進入平穩發展階段。并且同類產品市場競爭激烈，比如北京，環球樂園開業在即；上海，除迪士尼外，樂高樂園也開始籌建。

也不難理解，每周去一趟或者多趟購物中心吃喝玩樂的大有人在，但每周去游樂場的游客，又能有多少？

類比商業地產，地產公司搞文旅，關鍵也在于文旅能否持續產生利潤、現金流。這方面，更加高頻的商場/購物中心，自然要勝過低頻的游樂場。

從歡樂谷到歡樂海岸/港灣的演變，也能看出端倪。華僑城著力打造的歡樂海岸/港灣，集社交游玩購物一體，涵蓋的年齡段、人群基數、消費頻次和金額會得到明顯提升。

從這個角度來說，所謂的文旅業務很難成為華僑城的支柱。

努力向一家“正經房企”轉變

雷布斯說過，站在風口上，豬都能飛起來。不過，市場先生從不認為華僑城是一家文旅公司，而是一家地道的房企。以前是這樣，以后大概率還會是這樣。

過往十年，從收入結構粗略來看，華僑城是文旅+地產兩條腿走路，但其市盈率卻從十年前的20多倍，跌到2020年的不到4倍。別說對標文旅股，連地產股都不如。

客觀來說，華僑城如此低估值的鍋，住宅部分的周轉率要背絕大部分。

大型的文旅地產項目，涉及“地”和“產”，投資巨大、回收期長，這導致其在開發業務的投入減少，商品房的銷售節奏跟隨文旅項目開發進度，導致銷售周轉慢。

比如2018年華僑城的存貨周轉率為0.14，碧桂園為0.52，意味著華僑城從拿地到交房需要7年、8年時間，反觀碧桂園只要2年不到。

由于華僑城銷售周轉慢，收入從2011年的163億元增至2019年的600億元，僅增長2.68倍。同期，融創、恒大、碧桂園分別增長15倍、6.7倍和13倍。

過往十年是房地產行業的黃金發展期，加杠桿拿地、加速周轉的房企，業績都實現了爆發式增長。對比來看，華僑城明顯掉隊。

此外，建造大型游樂園項目，不僅會沉淀資金、降低周轉，還會導致高負債。比如，2019年末華僑城的凈負債率高達84.5%，就連一直激進擴張的碧桂園，2019年末凈負債率也才只有46.3%。

銷售業績增速慢、負債率還高，所以投資者給公司估值時也就偏向保守。

這兩年，華僑城開始向一家“正經房企”轉變。不管是拿地還是銷售均開始逐漸發力。

2019年年報董事長致辭里，我們第一次看到公司的表態：周轉效率提擋加速，2019年西安、潮州、南京等多個項目實現當年落地、當年銷售、當年回款。快速周轉的好處多多，第一，更少的沉淀資金，提高資金使用效率；第二，營業收入和利潤可以快速增長。

華僑城拿地有多激進？2019年其總收入也不過600億元，拿地竟然高達506億元。

當然，光拿地多沒有用，房地產最重要的是什么？樓面價足夠低。華僑城的優勢不就是拿地成本低、融資成本低。

由于地產公司利潤的滯后性，華僑城的改變尚未體現在報表中，但此后，其地產收入占比提高將是一件大概率的事情。

如果說，華僑城近十年是因為扎進文旅，錯過了房地產的黃金十年，導致公司既不像一家經營穩健的文旅公司，也不像一家乘風破浪的房企。那么，努力向“正經房企”轉變的華僑城，該如何讓投資者相信它的文旅故事？

*本文來源：讀懂財經，作者：鄭鵬超，原標題：《風口上的華僑城，真能靠“文旅”翻身？》。

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